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| 이창용 한국은행 총재와 토마스 요르단 스위스 중앙은행 총재가 30일 한국은행에서 열린 BOK 콘퍼런스에서 정책 관련 대담을 하고 있다. (사진=연합뉴스) |
저출생·고령화 등 인구구조 변화가 실질금리를 하락시키는 핵심요인이라는 연구결과가 나왔다.
브라질 PUC-Rio대 카를로스 카르발류 교수는 30일 한국은행 별관에서 열린 ‘BOK 국제컨퍼런스’에서 ‘인구구조와 실질금리: 국가별 추이 분석’을 주제로 이같이 발표했다.
카르발류 교수는 경제협력개발기구(OECD) 19개국의 1990~2019년 데이터 및 2020년 이후 전망치를 토대로 모수를 설정해 모의실험을 진행한 결과를 바탕으로 “실질금리는 1990년대 이후 추세적인 하락세를 나타냈다”며 “노동인구 증가율이 낮고 부양비가 높은 ‘고령화된 국가’의 실질금리가 노동인구 증가율이 높고 부양비가 낮은 ‘젊은 국가(Young)’보다 낮은 수준에서 형성되는 것으로 나타났다”고 밝혔다.
카르발류 교수는 “자국 기대수명 증가가 실질금리 하락에 가장 큰 영향을 미쳤다”며 “자본이동이 활발할수록 실질금리는 글로벌 요인에 민감하게 반응하고 국가 간 수렴하는 현상이 나타난다”고 분석했다.
이 밖에도 노동인구 증가율, 총요소생산성, 국내총생산(GDP) 대비 연금액, 정부부채, 정부지출, 은퇴 연령 증가는 모두 실질금리를 높이는 방향으로 작용한다고 평가했다.
실증분석 결과에서도 모의실험 결과처럼 노동인구 증가율의 하락, 기대수명 증가는 실질금리 하락 요인으로 나타났다. 글로벌 금리도 지배적인 결정요인으로 작용하는 것으로 분석됐다.
정부부채, 연금지출 증가 등은 실질금리 상승요인으로 작용하는 것으로 나타났으나 불평등 지표인 지니계수가 실질금리에 미치는 영향은 유의미하지 않았다.
그는 “실질금리의 장기 추세는 대내적으로는 각국의 기대수명이나 노동인구 변화와 같은 인구구조 요인 변화의 영향을 크게 받는다”며, “대외적으로는 자본시장의 글로벌화 정도에 따라 글로벌 금리 결정요인의 영향도 받는다”고 말했다.
티아고 페레이라 미국 연방준비제도(Fed) 이사회 그룹 매니저도 같은 날 ‘글로벌 중립금리의 결정요인’ 논문을 발표해 “장기 중립금리는 자국 생산성 추세와 인구구조뿐만 아니라 글로벌 안전자산의 수급, 교역상대국의 기초여건 변화 파급효과(global spillover)에도 영향을 받는다”고 분석했다.
특히, 글로벌 안전자산의 공급이 최근 장기 중립금리 상승의 중요한 결정요인으로 작용한다는 점에서 국가부채 상승비용이 작지 않을 수 있다고 시사했다.
그러면서 향후 인구 고령화 등에 따른 안전자산 수요 확대는 장기 중립금리의 하락 요인으로 작용할 것으로 예상했다.
루드비히 슈트라움 하버드대 교수는 ‘재정적자의 골디락스 이론’ 논문에서 정부부채의 지속가능성 조건을 분석하고 재정정책 여력에 영향을 미치는 다양한 요인을 검토했다.
정부부채가 지속가능하다는 것은 GDP대비 정부부채 비율이 높아지지 않음을 의미한다.
정부부채의 지속가능성에 관한 최근 연구는 ‘명목금리(R) < 명목성장률(G)’ 조건이 충족될 경우, 재정적자 규모가 늘어나도 정부부채가 지속가능한 ‘공짜 점심(free lunch)’을 얻을 수 있다고 주장했다.
그러나 이론모형을 통해 분석한 결과, 정부부채 비율이 높아지면 국채 투자자의 요구 수익률이 급격히 높아질 수 있기 때문에 명목금리가 상승하면서 추가 비용이 발생할 수 있으므로, 더 엄격한 조건을 적용해야 한다고 분석했다.
논문은 경제가 제로금리 하한(ZLB) 제약 하에 있는지 여부에 따라 재정정책의 여력을 결정하는 요인들(생산성, 할인율, 불평등도, 조세제도 등)의 효과가 달라질 수 있음에 유의해야 한다는 시사점을 제시했다.
이날 기조연설을 맡은 토마스 요르단 스위스 중앙은행 총재는 ‘자연이자율’(중립금리, R)이 통화정책을 평가할 수 있는 중요한 준거지만, 추정치 불확실성이 크다고 지적했다.
요르단 총재는 “중립금리가 재상승하고 있는지 판단하기에는 아직 이른 상황”이라며 “낮은 잠재성장률, 기대수명 증가 등 실질금리를 낮추는 요인과 비경제활동인구 증가로 인한 저축률 하락, 대규모 재정적자, 신기술에 따른 생산성 향상, 녹색 전환(green transition)에 따른 대규모 투자 등 실질금리를 높이는 요인이 혼재되어 있기 때문”이라고 설명했다.
그는 “중립금리가 과소 혹은 과대 추정되었을 가능성을 열어두고, 다양한 시나리오 하에서도 강건한 통화정책 전략을 추구하는 것이 바람직하다”며 “중립금리가 과소·과대 추정되는 경우 주어진 금리 경로에 대해 인플레이션 상승·하락 위험이 현실화할 수 있으므로 모든 가능한 인플레이션 경로에 대한 다양한 정책 대응의 비용-편익 분석을 실시하고 비교할 필요가 있다”고 강조했다.
한편 요르단 총재는 “스위스중앙은행(SNB)은 물가목표를 0~2% 범위로 넓게 규정하고 통화정책을 운용하는데, 이러한 물가목표의 유연성(flexibility)은 외부 충격에 유연하게 대응하고 중립금리 또는 인플레이션 전망의 불확실성에 대처하는 데 도움을 주고 있다”고 전했다.
김수환 기자 ksh@viva100.com
